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蘇伊士運河臨時關閉或將對集運產生連鎖反應

2021-03-27 21:03:38 財聯社 

  從交運各子板塊相對滬深300的表現來看,本周航運板塊、航空板塊、物流綜合大幅上漲,物流綜合跑贏大盤后繼續快速回升,航運板塊也直追大盤。

 

  航運:蘇伊士運河臨時關閉,或將造成航運運費市場巨大波動。集運板塊中歐線運價或將推升。假設每周亞歐航線配置11條船,由于繞航非洲,以17節航速(行業平均航速為13節),單向需要多花費1周左右時間,如果持續擁堵那么雙向將增加2周航行時間。目前歐線每周約有27個航次,需要大約297艘船舶,持續擁堵需要13艘船舶維持周班,那297艘船舶每周只能運作約23個航次,周度運力將減少約15%。即使蘇伊士運河擁堵解決,由于擁堵造成的后遺癥也會顯現。由于擁堵船舶造成船期混亂,歐線或出現大量空白航班。同時大量的船舶排隊過河,持續的影響也將拉長,歐洲港口由于大量船舶集中到港也將導致港口新的擁堵。周轉變慢也會導致缺箱的情況再次發生。疊加近期歐線裝載率明顯回升,甚至出現爆倉現象,歐線價格止跌回升將是大概率事件。歐線價格回升將會產生類似美線的虹吸效應,帶動其他航線運價上漲。

  美線方面,零售商開始提前運輸返校季商品和假期商品。大型零售商在美西2500美元/FEU、美東3500美元/FEU的水平長約。CMA -CGM向亞馬遜提供3年的長期銷售合同,總標箱200,000 TEU價格低于一年期長約價。預計整個4月份美線都將保持滿艙。為了保持供應鏈穩定性,大型零售商開始轉變一年期長約合同至更長期,這也逐步驗證了我們之前行業從周期走向價值的判斷,行業價格中樞上移是確定性事件。我們繼續維持中遠海控(601919,股吧)、海豐國際“買入”評級。

  航空:北京放寬進京標準以及清明五一小長假帶動航空遠期客運量修復,航空如預期進入邊際改善通道。重點關注中國國航(601111,股吧)。

  高鐵:鐵路客運量已經同比2019年顯著修復,客流量恢復有助于京滬高鐵業績迅速修復,疊加票價政策調整,京滬高鐵迎來量價齊升局面。

  投資建議

  航運:繼續配置全球班輪巨頭中遠海控與亞洲區域龍頭海豐國際

  (1)繼續配置全球班輪巨頭中遠海控

  短期來看,十二月后主要集運航線再迎來漲價潮,高運價維持到春節前后是大概率事件,此奠定四季度單季度盈利大幅超預期的基礎,奠定明年美線長協價談判基礎,奠定明年全年盈利的基礎。

  中期來看:美國零售業批發業補庫存尚未結束,庫存周期至少持續大半年以上時間,奠定需求持續改善基礎。疫苗有效推出疊加各國政府刺激政策有效推動全球經濟共振增長。供給端手持訂單比例歷史最低,至2022年供給近乎停滯。即使考慮新造船影響,交付期限也已經在2023年下半年以后。

  長期來看:端到端與數字化成為重塑行業服務的兩大利器。行業周期性的衰減與價值性的提高,行業格局的凈化將進一步驅動行業估值從周期向價值演進。

  我們認為2021年將是集運盈利最為輝煌的一年。3月份長協價談判也將是全行業決勝的關鍵月。預測2020/2021/2022 營業收入分別為1643億元、1994億元、1872億元,增速分別為8.8%、21.3%、-6.1%,預測凈利潤分別為 92.5億元、229億元、151億元,對應2020/2021/2022年PE17.8/7.2/10.9倍,繼續維持公司“買入”評級。

  (2)繼續配置亞洲區域龍頭海豐國際

  把握低價造船時機,運力規模持續擴張,奠定長期成本優勢。公司歷史造船時機來看,造船價格要低于行業平均造船價。

  自有運力比重逐年提升,船舶資產質量持續優化。公司自有運力比例提升至70%,節能環保型船比例大幅提升,船舶資產質量持續優化。服務網絡密度高,單船掛靠港處于行業前列。公司的運營模式采用小型船、高頻率、高密度、海陸一體化方式。服務密度高,整體運價平均水平比市場競爭對手要高5%左右。

  深耕中日航線,奠定盈利底盤,積極開拓東南亞市場,季度約年約比例約50%,進一步夯實盈利底盤。中日運力份額約20%,運量市場份額超25%,盈利占比超三成。我們估算中日航線為公司貢獻盈利為0.875 -1.225億美元,占公司整體盈利比重為33%-56%。

  RCEP為公司中長期發展提供巨大空間。

  精細化成本管控,燃油消耗成本保持穩定。2016-2018年公司總體燃油消耗量在44-46萬噸左右,單位運量的燃油消耗量在0.188噸,變化較小,凸顯公司精細化成本管控能力。繼續建議配置亞洲區域龍頭海豐國際。

  港口:估值已經降至歷史底部,優質港口具備配置價值

  受制于港口費率下調,2017年后港口行業整體估值水平持續下移,港口行業PB水平已經降至歷史底部。隨著全球經濟的逐步回暖,中國港口行業的吞吐量增速有望迎來修復空間,疊加港口資源整合的效果逐步顯現,港口在價格領域的競爭緩解,港口行業有望迎來量和價的共振,優質港口如上港集團(600018,股吧)、寧波港(601018,股吧)、青島港(601298,股吧)、中遠海運港口、招商局港口等具備極好的配置價值。由于港口受政策主題驅動,后續自貿區的升級、中美貿易緩和、RCEP、中日韓自貿區、中歐投資協定等多項貿易協議都將成為港口行業的股價驅動力。

  快遞:囚徒困境下的納什均衡

  進入2020年后,快遞行業價格戰愈發激烈,極兔的異軍突起打破了原來快遞行業的脆弱平衡,快遞行業的同質化以及客戶對通達系本身的品牌認知度并未出現明顯分化,客戶支付溢價的意愿不強。快遞行業陷入囚徒困境。在囚徒困境下快遞企業紛紛采取成本領先戰略,利用規模經濟優化現有運輸、中轉、派送成本,從各快遞企業的成本曲線來看,現有主要成本下降速率減慢,更多的是派費端調節,反映出現有產能提升帶來的規模經濟效應較小,必須通過投放新產能才能繼續實現正向循環。中長期視角仍然優選中通、韻達。

  任何一個行業都存在周期屬性,無非是周期長短、周期階段的不同,在行業經歷過一個完整的生命周期后,行業的價值究竟在哪里?我們比較了不同交運細分行業的競爭格局演繹。行業都經歷了不同程度的價格戰,持續的時間有長有短,取決于市場出清的速度與質量。行業出清至均衡需要滿足諸多條件。

  我們發現一切行業的終極盈利來源都是格局。而格局是市場份額與定價權的有機組合。中國的經濟在步入新常態后,對于交運行業來講我們的成長屬性在逐步下降,而價值屬性在逐步凸顯。頭部公司在中長期內將持續享受市場份額與定價權的雙重紅利。在各細分賽道里我們仍然優選頭部公司以及具備成長為巨頭的種子選手。后疫情時代交運物流發生結構突變。客戶在疫情后迎來分層,供應鏈可靠性與穩定性成為客戶選擇物流供應商的核心標準,成本讓位于服務。服務的差異化在客戶端出現溢價。

  交運物流行業從成本導向將逐步向服務導向轉變,以往物流的估值受制于成本端優化帶來盈利的改善以及銷售端價格體系的天花板,在新常態、新結構、新業態背景下,交運物流的估值將會重構。

  物流:繼續布局即時配送領域龍頭——達達集團

  從結果來看,圍繞京東到家和達達配送的持續投入已經顯示出效果,Q3財報各項業務高增長,以及收窄的虧損已經顯示,達達集團的網絡效應在持續放大。

  整體來看,長期耕耘賽道的達達集團已經建立了自身壁壘;而踩中風口后,借勢加速布局將進一步促進其自身的未來發展。內外因共同作用下,達達集團的未來發展還有很大想象空間。

  我們預計公司2020-2023收入分別為59.26 億元、93.65億元、146.43億元、221.63億元,收入增速分別為91.2%、58.0% 、56.4%、51.4%。經調整的利潤分別為-12.59億元、-8.50億元、4.38億元、26.54億元。

  我們給予2023年45倍PE,對應2023年合理估值181.87億美元。按照10%的折現率,我們給予達達2021年估值為150.31億美元,對應每股目標價為67.6美元,維持“買入”評級。

  航空機場:行業估值處于歷史偏底部位置

  目前三大航客座率已經恢復至75%,隨著疫苗的逐步投放航空機場的修復將加速。

  人民幣兌美元持續處于升勢,在匯兌損益端利于航空。而油價近期雖有反彈,但仍處底部區域。油價與匯率因子同步處于航空最“美好”時刻。

  從過往歷史來看,航空業PB估值處于歷史20分位。隨著疫苗逐步推進以及經濟活動的逐步恢復,航空業將迎來一波修復行情。建議重點關注中國國航。

  高鐵:價格浮動機制打開京滬高鐵天花板

  (1)京福安徽全線貫通后,不僅可增加京滬高鐵本線列車開行對數,同時也可承接京滬高鐵分離的跨線列車,也可以融入高鐵其它網絡。2020年6月28日商合杭高鐵全線貫通,京福安徽高鐵網絡價值進一步完善,商合杭高鐵的貫通有助于增加中西部區域進入長三角區域的客流,線路結構得以進一步優化。新冠疫情負面影響逐步緩解,京福安徽的產能爬坡及后續盈利能力或將超預期。

  (2)京滬高鐵的本線跨線列車比例仍具備提升空間。

  (3)在京福安徽逐步運營成熟后,公司分紅比例有提升空間。

  (4)票價浮動機制。2020年10月底京滬高鐵實行浮動票價機制。將北京南站~上海虹橋站全程列車二等座最高執行票價調整為598元,最低執行票價調整為498元。全程列車商務座最高執行票價調整為1,998元,最低執行票價為1,748元。我們估算了京滬高鐵的基準價格的變化,若按照最高執行價598元折算后的二等座基價0.497元/人公里,凈利潤的增厚8.9億元,如果按照公布價格折算后的二等座基價0.55元/人公里,凈利潤增厚為21億元。

  大宗商品供應鏈:大宗商品或將迎來牛市,利好大宗商品貿易商

  由于疫情后全球主要經濟體或將迎來同步復蘇態勢,特別是工業產能利用率將大幅回升,大宗商品的需求將得到刺激,大宗商品或將迎來牛市局面。參考歷史過往趨勢,大宗商品貿易商的股價與大宗商品價格走勢趨同。建議關注浙商中拓(000906,股吧)、物產中大(600704,股吧)、廈門象嶼(600057,股吧)、建發股份(600153,股吧)。

  風險分析

  (1)全球經濟復蘇不達預期(2)疫情惡化風險(3)快遞行業價格戰愈演愈烈(4)油價大幅反彈。

(責任編輯:岳權利 HN152)
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